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瑜不掩瑕,通力電子靚麗業績外表下的毒瘤


摘要:2018年3月9日,通力電子(01249)發布2017年全年業績,各項業績指標看起來都非常漂亮,營業額增長38.6%,毛利增長37.7%,股東凈利潤增長30.8%,不過投資者在資本市場上的反應並不強烈

2018年3月9日,通力電子(01249)發布2017年全年業績,各項業績指標看起來都非常漂亮,營業額增長38.6%,毛利增長37.7%,股東凈利潤增長30.8%,不過投資者在資本市場上的反應並不強烈,該公司當天股價小幅上漲2%至9.17港元,成交額為506萬港元。

瑜不掩瑕,通力電子靚麗業績外表下的毒瘤

圖片來源:通力電子2017年年報

智通財經APP了解到,2017年9月份以來,一直狂漲的通力電子熄了火,之後步入調整,調整箱體區間為7-11港元,以該公司近一個月的股價表現看,股價表現也不盡如人意,靚麗的業績公布前後,成交量萎靡,股價也是趨勢性下行。那麼是什麼原因導致投資者不買通力電子的業績賬呢?

一、好看業績外表下隱藏著衰退資產

存在即是合理的,投資者對通力電子靚麗的業績反應冷淡,肯定是存在某種邏輯的,現在我們來研究這個邏輯。

我們先看通力電子業務收入構成體系,該公司主要業務有音頻產品、視頻產品和智能化及配套產品,2017年這三項業務收入佔比總收入達97.3%。

具體產品收入而言,2017年,通力電子的音頻產品收入45.55億港元,同比增長60.3%,視頻產品業務收入7.31億港元,同比下滑37%,智能化及配套產品收入4.64億港元,同比增長達510.7%,其他業務收入1.63億港元,同比下滑13.9%。以單張業績表來看,除了視頻產品收入下滑外,通力電子業務表現還是可以的。

瑜不掩瑕,通力電子靚麗業績外表下的毒瘤

圖片來源:通力電子2017年年報

通力電子的音頻業務收入增長還是蠻不錯的,2015年該業務收入佔比46.9%,2017年為77%,收入期間增長了1倍,複合增長率為41.4%,而2017年收入增長60.3%,高於複合增長率,從數據上看,該業務的成長性是非常不錯的。

2017年通力電子收入增長最快的是智能化及配套產品,收入增長達5倍多,不過2016年僅增長0.1%,基數小,這是該業務在2017年錄得大幅增長的主要原因之一,目前該業務的收入基數是4.64億港元,想要達到倍數增長其實很難。

(一)、視頻產品業務拖後腿嚴重

通力電子業務最差的就是視頻產品業務了,那問題會不會出現在視頻產品業務上呢?

按照通力電子2017年視頻業務的解釋,該業務包括DVD播放器、藍光播放器以及機頂盒產品,而2016年的視訊業務包括DVD播放器、藍光播放器、流媒體播放器以及直播星,追溯到2015年並無該業務分錄,但是DVD播放器和藍光播放器歸於視盤機業務,流媒體播放器以及直播星業務單獨分錄。

智通財經APP翻閱通力電子歷年財報,整理出該公司視頻產品近三年的收入及佔比情況。

瑜不掩瑕,通力電子靚麗業績外表下的毒瘤

近三年,通力電子的視頻業務收入呈現高幅度下滑的態勢,2017年收入較2015年下滑了68.7%至7.31億港元,收入佔比從2015年的48%下滑至2017年的12.4%,下滑了幅度達74.2%。

從2015年開始看,那時候通力電子的視頻業務沒合併,該公司的視盤機業務同比下滑了37%,直播星業務收入下滑33.9%,但流媒體播放器是增長的,增長為33.3%,三項業務合計收入下滑22%,2016年三項業務合併分錄后收入不見好轉,反而惡化了,下滑幅度達50.3%,2017年沒了流媒體播放器業務,收入仍下滑37%。

受到視頻業務的拖累,通力電子的整體業績增長搖擺不定,比如2016年收入下滑了12%,2017年收入雖然增長38.6%,但增速仍遠低於音頻業務的增速,視頻業務顯然成為該公司業績的包袱,而在2018年3月9日業績會上,該公司表示不會淘汰該項業務。

二、債務資本利用率低下

實際上,除了通力電子的視頻業務表現差外,在其他財務指標也有不盡如人意的地方。

智通財經APP觀察到,2017年通力電子的收入增速為38.6%,毛利增速為37.7%,而年度溢利增速為30.6%,收入和毛利增速較為一致,但和年度溢利差了8個百分點左右,也就是說期間費用的增速遠高於同期。2017年,通力電子期間費用(銷售及分銷、行政、融資成本)合計為4.523億港元,佔比收入7.7%,同比增速44.5%,而2016年該項目同比下滑11%。

瑜不掩瑕,通力電子靚麗業績外表下的毒瘤

圖片來源:通力電子2017年年報

通力電子的期間費用的增速比收入和毛利的增速分別高出5.9個百分點和6.8個百分點,當然這也沒有多大毛病,費用控制和收入的增速之間有點偏差是可以理解的,再說該公司的凈利潤實現了正向增長,去年同比是下滑的。

智通財經APP了解到,通力電子在研發成本上力度沒有使勁,2017年該公司的研發成本為2.02億港元,費用/收入為3.4%,而2016年該佔比為4.64%,追溯到2015年,該佔比為3.87%,2017年的資本支出支持力度明顯弱於前兩年。

在財務狀況方面,2017年通力電子資產負債率為64%,而去年同期為59.55%,在ROE(凈資產收益率)的表現上,2017年為13.2%,2016年為13.05%,ROE同增僅0.11個百分點,但權益槓桿增長了12.6個百分點,也就是說債務資產的運用效率是低下的,除了增加債務壓力外,對ROE影響微小。

投資者可能認為通力電子2017年的ROE為13.2%,已經很高了,在資本市場每年能有這樣的收益也就不錯了,但是對於二級市場投資者來說,真正的回報率是股息率,而不是ROE,ROE是機構善用的謊言。以下為在智通財經APP官網截下的通力電子歷年派息情況。

瑜不掩瑕,通力電子靚麗業績外表下的毒瘤圖片來源:智通財經APP官網

從派息數字來看,2013-2016年派息金額較為穩定,2017年派息上升,看起來對投資者來說是非常不錯的,但真正的回報率還是要看運算的股息率。以派息日期的股價計算(2017年以現價計算),2013-2017年通力電子的股息率分別為4.97%、4.13%、7.2%、3.75%、3.8%,股息率遠低於ROE水平,對二級市場投資者並沒有特別的誘惑力。

三、投資者不買賬的邏輯成立

不過,投資者也不能只看通力電子的劣勢部分,該公司的音頻業務和智能化產品業務增長都非常不錯,如果換個角度來看,或許會有不同的投資思路。

在產能方面,通力電子在2017年報中透露,該公司已完成惠州生產基地的第一期擴建工程,並已於2017年第一季正式投入使用,第二期擴建工程也已啟動。該公司還稱將繼續大力發展智能化及配套產品業務,特別是以智能語音音箱及與語音相關的其他智能產品。

綜上看來,投資者對通力電力靚麗的業績表現冷淡,主要還是該公司的劣勢部分較為明顯,主要為該公司的視頻業務衰退嚴重,未來該業務若繼續存在,很有可能繼續拖公司業績的後腿。而且該公司在期間費用上控制並不是很理想,新增債務資本使用率也低下,再加上派息額對二級市場投資者吸引力度不足,在這些情況下,投資者不買賬也是常理之中。

當然,我們仍然相信該公司的音頻業務和智能化及配套產品業務未來會給公司帶來可觀的業績增長,但視頻業務可能會稀釋這種增長,我們知道,2016年該公司的收入是下滑的,下滑12%,2017年雖然有增長,但對於2018年來說仍具有不確定性。投資者可持續關注通力電子在視頻業務及智能化和配套產品業務的發展狀況。